Корпоративтік қаржының заманауи теориялары

Корпоративтік қаржы теориясының одан арғы дамуы экономикалық теориядағы институционализм деп аталатын оның жаңа бағытының қалыптасуымен байланысты. Аталмыш бағыт жаңа классикалық қаржыға сыни көзқарастың негізінде қалыптасты жəне онда қоғамның институционалдық құрылымының ерекшеліктерін ескеру қарастырылады. Осы теорияға сəйкес шешім қабылдау үшін конституциялық, мүлік жəне келісімшарттық құқықта, салық салу жүйесінде, бухгалтерлік есепте жəне т.б. белгіленген нормаларды, стандарттар мен ережелерді ескеру қажет.

Институционализм теориясында фирманың таңдау жəне сол не-месе басқа келісімшарт түрлерін жасау арқылы осы институттардың жұмыс істеуінен қосымша пайда алуына ерекше назар аударыла-ды. Қоғамдық институттар жүйесі нарықтың жұмысын жеңілдетуге жəне осы теорияның жақтаушылардың ойынша қоғам ресурстарын оңтайлы пайдалануға жəне тəуекелдерді төмендетуге ықпал етуі тиіс. Қолданбалы экономикалық ғылымның бірнеше бағыты қазіргі заманғы ғылыми жорамалдарға негізделеді. Атап айтқанда, корпоративтік қаржыда – бұл салықты жоспарлау, есептік жəне қаржы саясатын əзірлеу, келісімшарттық құқық, есеп айырысу жүйесі жəне т.б.

Алайда атап өтілген функцияларды толыққанды орындау үшін келесі талаптарға жауап беретін тиімді нормаларды іріктеу механизмінің бо-луы тиіс:

• 
  құқықтық жəне нормативтік жүйелер келісімшарттардың кедергісіз орындалуын қамтамасыз ете отырып, трансакциялық шығындардың төмендеуіне ықпал етуі тиіс;
  

• 
  меншік иелерінің құқықтары анықталып, сенімді қорғалуы тиіс;
  

• 
  трансакциялық шығындар жоғары болған жағдайда (яғни, таңдау еркіндігі шектелгенде) заңнамада контрагенттердің өзара ықпалдасуының нысандары мен тəсілдері белгіленуі тиіс.
  

Институционализм ережелерінің басқа тобында компания ішінде келісімшарттық негізде тартылған экономикалық агенттер қатысатын ұйымдастыру құрылымдары мен экономикалық қатынастарды зерт-теу қажет екендігі нақтыланады. Осы көзқарасқа сəйкес компания – бұл келісімшарттар желісі. Ол трансакциялық шығындарды барынша үнемдеуді қамтамасыз ететін оңтайлы келісімшарт нысанын таңдау

мақсатын қояды. Осы орайда трансакциялық тəсілдеменің негізін қалаушы болып 1937 жылы жарияланған «Фирма табиғаты» еңбегінің авторы, Нобель сыйлығының лауреаты Р. Коуз саналады.

• 
  Шиллер жəне т.б. жаңа институционалдық теорияның ықпалына сəйкес трансакциялық шығындарды үнемдеу критерийі кейін кəсіпорын мен оның қаржы құрылымын оңтайлы ұйымдастыру нысанын (хол-динг, топ жəне тағы басқа корпоративтік құрылым құрған кезде) таңдау жөнінде шешім қабылдау кезінде кең қолданылды. Қоғамдық институттардың нарықта жəне компания ішінде ақпарат бөлуге ықпал ететіні жөніндегі идея корпоративтік қаржының басқа негізін қалаушы теорияларында – агенттік қатынастар мен ассиметриялық ақпарат тео-риясында көрініс тауып, одан əрі дамыды.
  

Агенттік қатынастар теориясында меншік пен бақылауды бөлу про-блемасын шешу қарастырылады. Ол меншік иелерінің өз компанияла-рын дербес басқаруға өте сирек қабілетті жəне басқару жөніндегі өз өкілеттіктерін жалдамалы менеджер-мамандарға табыстауға мəжбүр болады. Жалдамалы менеджерлерде (немесе агенттерде) кəсіпорын жөнінде көп көлемді ақпараттар болады жəне олар əруақытта меншік иелерінің əл-ауқатын барынша арттыру мақсатына сəйкес іс-қимыл жа-самайды. Осының нəтижесінде «агенттер дауы» туындайды. Меншік иелері мен кредиторлардың мүдделерін саралаудан да осындай даулар туындайды. Агенттер қатынасы теориясының негізгі ережелері М. Джессинг пен У. Меклиннің еңбектерінде 1976 жылы жəне Ю. Фамның еңбегінде 1980 жылы қарастырылды. Осы еңбектер меншік иелерінің мүддесінде осындай дауларды деңгейлестіру нысандары мен тəсілдерін зерттеуге арналған. Туындайтын дауларды шешу үшін менеджерлерді акционерлер мен кредиторлардың мүддесінде жұмыс істеуге ынта-ландыратын механизмдер: ынталандырма, шектеу, жазалау пайдаланы-лады.

Менеджерлер үшін ұйым қызметінің тиімділігі мен нəтижелігінің көрсеткіштерінің негізінде кəсіпорынның акцияларын сатып алу, оп-циондары немесе акциялардың марапаттау пакеті түріндегі ынталан-дыру жүйелері қолданылуы мүмкін. 1973 жылы Нобель сыйлығының

Шектеу ретінде кəсіпорын басшылығымен байланыс жасау немесе акционерлердің жыл сайынғы жиналыстарында дауысқа салынуы тиіс ұсыныс енгізу арқылы акционерлердің басқаруға тікелей араласуы ту-ралы ұйғарым қабылдануы мүмкін.

Атап өтілген механизмдерді пайдалану агенттіктік шығындардың пайда болуына əкеп соқтырады. Оларға мыналар жатады:

• 
  менеджерлердің қызметін бақылауға жұмсалатын шығыс. Мыса-лы, аудиторлық тексеру жүргізу шығыстары
  

• 
  менеджерлердің ұнамсыз қылығын шектейтін ұйымдастыру құрылымын құру шығыстары, мысалы, басқарма құрамына сыртқы инвесторларды енгізу;
  

• 
  менеджерлердің қызметін ынталандыру жүйесін құру шығыс-
  

2008-2009 жылдардағы қаржы дағдарысы нағыз қызған кезде АҚШ-тың сот билігі Morgan Stanley банкі мен Moody's Investors Service жəне Standard&Poor's (S&P) екі ірі рейтинг агенттігі инвесторлардың ұжымдық талабы бойынша жауапкер болатынын хабар етті. Қаржы компаниялары клиенттерден бағалы қағаздарға салынған қаражатпен, тəуекелді ипотекалық кредиттермен байланысты қауіп-қатердің дəрежесін жасыруға əрекет еткен деген айып тағылды.

Сондай-ақ дамыған елдерде агенттік дауларды тегістеу құралы ретінде ішкі регламенттер жүйесі мен корпоративтік мінез-құлық кодексі бағалы қағаздар нарығына қатысушыларға сақтауға ұсынылған жəне инвесторлардың құқықтарын қорғауға, сондай-ақ корпоративтік басқарудың басқа да аспектілерін жақсартуға бағытталған ережелер жиынтығы кеңінен пайдаланылады.

Ақпараттың асимметриялық теориясы нарыққа қатысушылардың бөлігінің оның басқа қатысушыларына қарағанда сатылатын тауардың сапасыжөніндекөпдəрежедехабардарекеніненегізделеді.Ақпараттың ассимметриялық теориясының негізін қалаушы 1963 жылы осы проблемаға арналған өзінің алғашқы еңбегін жариялаған К. Эрроу сана-лады. 1970 жылы Дж. Акерлоф ассиметриялық ақпараты бар нарықтың моделінəзірлеп, осындайнарықтатауардыңбағасытөмендеуімүмкін,ең соңынданарықсыртқыберешектіөтейалмайтынжағдайғажетуімүмкін. Қаржы нарықтарына қатысты айтатын болсақ, ақпараттың ассиметриялығы компания менеджерлері мен осы компанияның ак-цияларын сатып алатын инвесторлардың арақатынасы байқалады.

Ағымдағы мезетте ақпараттық ассиметрияны төмендету механизмі корпоративтік қаржыны басқаруда өте маңызды рөл атқарады жəне оны шетелдік те, сондай-ақ отандық компаниялардың менеджерлері кеңінен қолданады.

Осы орайда экономикалық субъектілердің ұтымдылығы көптеген экономист-ғалымдар сынаған классикалық қаржы теориясының ең ба-сты жорамалы болып табылады.

Барлық жаңа классикалық теорияларда экономикалық субъектілер ұтымды шешім қабылдайды. Қаржы нарығына қатысты алғанда бұл біріншіден, нарыққа барлық қатысушылардың келіп түскен ақпаратты «дұрыс» жəне бірдей қабылдайтынын, екіншіден, олардың субъектіден күтілетін барынша көп пайдалылыққа сəйкес келетін ішкі қарама-қайшы емес шешім қабылдайтынын білдіреді.

1970-ші жылдардың басында көптеген ғалымдар қаржы нарықтарына қатысушылардың ұтымдылығының жиі бұзылатынын байқады, сондықтан корпоративтік қаржының жаңа классикалық теориялары нақты жағдайды əр кезде дұрыс көрсетпейді. Қаржы нарықтарына қатысушылардың тиімсіздік проблемасының шешімі қаржыны мінез-құлық бойынша саралау теориясы ауқымында ұсынылды. Бұл жағдайда 1974 жəне 1979 жылдары психологтар А. Тверски мен Д. Канеман жариялаған еңбектер осы теорияның пайда болып, дамуына түрткі болды деп саналады. 2002 жылы Д. Канеман қаржыны мінез-құлық бойынша саралау саласындағы зерттеулері үшін Нобель сыйлығын алды.

Қаржыны мінез-құлық бойынша саралаудың негізгі жетістіктері қаржы саласында адамдар шешімдерді эмоцияның, қолданылатын стереотиптердің, бағалаудағы қателердің, кейде айқын қателіктердің ықпалымен қабылдайтынын түсінумен байланысты.

Қаржыны мінез-құлық бойынша саралауда нарыққа қатысушылардың мінез-құлқының ұтымсыздығын айғақтайтын, нарыққа қатысушылардың мінез-құлқының бірқатар сипаттамасы қарастырылады. Олардың кейбіреуін келтірейік:

• 
  «тобыр нəтижесі» экономикалық субъектілер осы пікірдің қате екенін білсе де, оған басқалардың ықпал етуі байқалады;
  

• 
  сомасы бойынша бірдей кіріске немесе қызмет ауқымына байла-нысты ысырапқа əртүрлі көзқарас таныту
  

• 
  «ысырап нəтижесі» – ысырап адамдарды осындай кірістен гөрі қатты қынжылтады;
  

• 
  сақтанымпаздық – экономикалық субъектілер жаңа ақпаратқа баяу ден қоюға бейім;
  

• 
  «ашықтық нəтижесі» адамдардың толық алынбайтын ықтималдығы жоғары көп кірістен гөрі кепілді аз кірісті артық көруінде байқалады;
  

• 
  «ресімдеу нəтижесі» адамдардың əртүрлі сипатталған проблема-ны əрқалай қабылдауында байқалады.
  

Белгісіздік пен тəуекел жағдайында мінез-құлықтың ұтымсыздығы ерекше байқалады. Тиімсіздік көбінесе қаржы «көбігі» мен банкроттық сияқты құбылыстардың себебіне айналады. Қаржыны мінез-құлық бойынша саралау теориясы нарыққа қатысушылардың мінез-құлқының осы ерекшеліктерін ескеруге жəне қабылданатын шешімдердің тиімділігін арттыруға мүмкіндік береді.

Осы орайда 2008 жылы АҚШ-та басталып, бүкіл əлемді шарпыған əлемдік қаржы дағдарысы жаңа классикалық қаржы теориясының дəрменсіздігінің тағы бір өте сенімді дəлелі болып табылады. Осы дағдарыс үшін жауапкершілік АҚШ үкіметіне қаржы мəселелері бой-ынша консультация берген қайсыбір американдық университеттердің ғалым-экономистеріне жүктеледі. 2008 жылғы Нобель сыйлығының лауреаты жəне белгілі американдық колумнист П. Кругман өзінің мақаласында ғылыми консультанттардың жетілдірілген нарықтағы инвесторлардың тиімділігі мен нарықтың ақпараттық тиімділік гипоте-засына негізделген жаңа классикалық қаржы теорияларының əділдігіне шамадан тыс сенетінін атап көрсетті. Бұл осы консультанттарға АҚШ-тың жылжымайтын мүлік нарығы мен биржадан тыс дефолттық своп нарығында пайда болып, жайлап келе жатқан дағдарыстың белгілеріне дұрыс ден қоюға мұрша бермеді.

П. Кругман соған сəйкес тиімді нарық олардың əділ (ішкі) құнымен үйлесетін активтердің нарық бағаларын қалыптастыратын капитал нарығының ақпараттық тиімділігінің гипотезасын сынға алды. Баға белгілеугеқатыстыосыкөзқарастыңкемшілігіретіндеакциябағасының алыпсатарлық құрамдасының маңызын толық бағаламау болып табы-лады.

Интернет-компаниялардың акциялар нарығында 2000 жылы НА-СДАК жүйесінде пайда болған «көбік» осы толық бағаламаудың айқын мысалы ретінде аталады.

Жаңа классикалық қаржыгерлердің нарықтың күшіне шамадан тыс сенуі мен оны мемлекеттік реттеудің қажеттілігін толық бағаламау дағдарысқа əкеп соқтырды, сонымен бірге дұрыс емес теорияларды қолдану салдарынан туындайтын қауіп-қатерлердің барын жəне жаңа,